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MACROSCOPE : l'édition du 22 juillet

Le thème de la semaine : tout va bien, les banques centrales sont là !

 

Comme nous le redoutions depuis plusieurs semaines, la période des publications de résultats d’entreprises s’est ouverte sur un nombre non négligeable de déceptions, des deux côtés de l’Atlantique, notamment pour les secteurs de croissance ou défensifs, favorisés depuis le début de l’année.

SAP, par exemple, a publié des chiffres inférieurs aux attentes, notamment sur la marge et l’excédent brut d’exploitation. Le groupe allemand a surtout annoncé un net recul de la croissance de son activité de cloud, à 15% contre 26% au 1er trimestre. RICHEMONT a, pour sa part, nettement déçu sur la croissance de son chiffre d’affaires, ressortie à 3% alors que le consensus attendait 5%. Le britannique ASOS a, pour la troisième fois en huit mois, fait un avertissement sur ses résultats, révisant, une nouvelle fois, ses prévisions à la baisse. Le géant NETFLIX a quant à lui perdu des abonnés aux Etats-Unis, une première de son histoire, tout en attirant qu’à peine la moitié du nombre de nouveaux clients anticipé à l’échelle mondiale. Enfin, on notera pêle-mêle la révision à la baisse des perspectives de BRENNTAG, les résultats trop justes de TEMENOS ou, à nouveau, le mauvais trimestre de PUBLICIS.

Certes, il y a eu aussi de solides publications, comme celles d’ASML, de BURBERRY ou encore de MICROSOFT. Mais globalement cette première semaine n’est guère encourageante. Pour autant, la réaction des marchés n’a pas été si négative. Malgré des valorisations élevées, si l’on excepte des cas exceptionnels comme ASOS, l’ampleur des corrections post-publication a été plutôt modérée. De plus, de nombreux titres concernés ont terminé la semaine dernière au-dessus de leur niveau post-publication. Comme si, au fond, les investisseurs ne trouvaient pas matière à inquiétude dans ces résultats qui, pourtant, font écho à des chiffres macroéconomiques dégradés.

Avec une absence d’originalité confondante, l’explication reste la même : l’action des banques centrales ! Les garanties apportées notamment par la Banque centrale européenne (BCE) et la Réserve fédérale américaine (Fed) au cours du premier semestre continuent à faire office de filet de sécurité. Et ce d’autant plus que le caractère accommodant de leur positionnement a de nouveau été confirmé la semaine dernière. On a ainsi appris que la BCE réfléchissait à la révision de son objectif d’inflation. Autrement dit, l’institution pourrait, à l’avenir, considérer la cible de 2% comme une référence autour de laquelle fluctuer, et non plus comme un plafond à ne pas dépasser. Cela lui permettrait d’accepter temporairement une inflation supérieure à 2%, sans nécessairement agir, en maintenant donc plus longtemps sa politique accommodante.

La Fed n’a pas été en reste. Le président de la Fed de New York, John C. Williams, a plaidé en faveur d’une « action préventive forte », un discours appuyé par le vice-président de la banque centrale, Richard Clarida, qui a jugé inutile d’attendre une dégradation plus forte de l’économie pour « faire un geste fort sur les taux ». Ces propos ont été interprétés par certains investisseurs comme l’annonce d’une baisse des taux de 0,50% à la fin du mois (et non de 0,25% seulement). La probabilité en faveur de cette option est passée à 36,5%, contre 17,5% une semaine auparavant.

Nous jugeons cette dernière hypothèse exagérée. Néanmoins, alors que la saison des publications bat son plein, les marchés semblent, finalement, n’avoir d’yeux que pour les réunions à venir de la BCE (25 juillet) et de la Fed (31 juillet).

 

Telex

Rebond ou reprise ? Après deux mois de rebond, l’indice NFIB – qui mesure la confiance des petites entreprises américaines – a nettement reculé en juin. A 103,3 (103,1 attendu), l’indice reste toutefois sur des niveaux élevés. Les sondés reste optimistes, même s’ils s’attendent à un ralentissement des ventes et des profits, alors que les incertitudes liées à la situation internationale commencent à se diffuser. Le principal point négatif est le brutal recul des prévisions d’investissement, qui restent toutefois à des niveaux satisfaisants. On notera également que beaucoup d’entreprises se montrent confiantes dans leur capacité à augmenter leurs prix ces prochains mois.Le ralentissement de l’économie chinoise se confirme, avec un PIB qui a crû de 6,2% au 2e trimestre contre 6,4% au 1er. Néanmoins, les indicateurs  » durs  » se reprennent favorablement en juin. La production industrielle a ainsi progressé de 6,3% en glissement annuel, contre 5,2% attendu. Même dynamique pour les ventes au détail, en croissance de 9,8% sur un an, contre 8,5% anticipé. La croissance de l’investissement a elle aussi surpris à la hausse, même si plus modérément.

Dépression rhénane. Alors que certains chiffres économiques tendent à se stabiliser, voire à s’améliorer, en zone euro, la morosité règne toujours en Allemagne. Ainsi, l’indice ZEW, qui mesure le sentiment économique des investisseurs, s’est-il encore dégradé au mois de juillet, et plus qu’anticipé. C’est notamment le sentiment sur la situation actuelle qui s’est le plus détérioré, alors qu’il avait commencé à se stabiliser ces derniers mois. Après l’amélioration du premier trimestre, le sentiment sur la situation future se dégrade pour le troisième mois consécutif, et retrouve ses niveaux de fin 2018.

Coup de froid sur l’immobilier. Malgré quelques chiffres rassurants, les publications économiques américaines ont été marquées la semaine passée par la surprenante faiblesse du marché immobilier en juin. Les permis de construire notamment sont ressortis très en-dessous des attentes, à 1,22 millions contre 1,30 attendu. Ces données pouvant s’avérer volatiles d’un mois sur l’autre, il faut se méfier de toute surinterprétation. Le sujet est néanmoins à surveiller, le secteur immobilier ayant, jusqu’à présent, été peu impacté par la dégradation des chiffres économiques.

 

 

Le picking de la semaine

ASML, des résultats au-delà des attentes

 

L’actu. Dans la lignée de 2018 et du premier trimestre 2019, le fabricant néerlandais d’équipements pour les semi-conducteurs, a publié des résultats nettement supérieurs aux attentes au titre du deuxième trimestre.

Notre analyse. Le profit opérationnel progresse de 9,1% et les bénéfices de 21,3%, au-delà des attentes. Les objectifs pour l’année, ainsi que  l’objectif de ventes pour 2020, restent inchangés. De même pour les deux scénarios 2025 présentés en 2018. La nouveauté, généreusement commentée par le management, est le mix anticipé pour le deuxième semestre, avec davantage de ventes à destination du segment « logic » (Fonderies et INTEL) et moins à destination du segment « mémoire » (SAMSUNG, HYNIX, etc.). Le troisième trimestre 2019, qui sera plus faible qu’escompté, devrait être compensé par le quatrième trimestre. Notons que les indicateurs de performance des machines de lithographie EUV sont très encourageants puisque les outils ont atteint des niveaux de productivité qui rendent cette technologie de lithographie nouvelle génération plus économique pour la production de masse. Cela explique les 10 commandes de machines EUV reçues au cours du trimestre, et permet à ASML d’augmenter ses prix de vente.

En conclusion. A fin juin 2019, ASML dispose d’une trésorerie nette positive de plus de 2,3 milliards d’euros. Ce leader mondial continue de bénéficier d’un flux de nouvelles commandes nettement supérieur aux attentes. Malgré la forte hausse des derniers mois, le titre traite sur des ratios de valorisation en ligne avec la moyenne historique. Nous conservons nos positions dans Echiquier Major SRI Growth Europe.

 

Auteurs : Olivier de Berranger, CIO ; Enguerrand Artaz, Fund Manager

ISIN Echiquier Major SRI Growth Europe : FR0010321828 – Niveau de risque : 5/7
ISIN Echiquier Major SRI Growth Europe I : FR0011188275 – Niveau de risque : 5/7
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